O paulatino abismo entre expectativa e realidade
de 7 a 13 de julho 2024
É natural que essa semana tenha sido positiva par os mercados, tanto interna quanto externamente. Do lado de dentro, tivemos o dado da inflação de junho que veio substancialmente abaixo das expectativas, e do lado de fora uma medida de deflação para junho nos EUA que pavimenta os caminhos para cortes de juros ainda esse ano. Quais aprendizados será que a gente consegue tirar das reações dos mercados a essas informações.
Primeiro, aqui dentro.
No Brasil, o resultado da inflação vem logo após declarações fiscalistas do governo. A surpresa deflacionária nem é tão surpreendente assim, já viemos de métricas baixas de inflação há alguns meses e a preocupação com a saúde do fiscal nos próximos 5 anos deveria ser pouco influenciada pela inflação de um singelo mês isolado. Qual a interpretação útil que eu consigo tirar disso: seja lá o efeito que o aumento dos gastos está tendo no equilíbrio entre oferta e demanda, não é na inflação que isso está se refletindo. O que não quer dizer que não venhamos a ter efeitos, ou que agora a gente pode gastar à vontade, mas que esse efeito ainda não é um fato consumado. É uma notícia boa, a dúvida que fica é como que um dado tão pontual apazigua as preocupações de tão longo prazo.
Aliás, minha percepção tem sido muito no sentido de que muitas oportunidades de mercado passam pelo descasamento da expectativa de velocidade de efeito das intervenções. Durante a escalada inflacionária de 2022, o choque de oferta realmente era transitório, mas a definição de transitório precisava ser melhor definida, as taxas de juros altas realmente reduzem inflação, mas não em 2 ou 3 meses, o efeito demora pra acontecer. E esses espaços de expectativas frustradas são terreno fértil para heterodoxias não razoáveis que fazem preço. Como esses preços são baseados em superstições, no momento em que a realidade impera, o preço converge de volta para o que é razoável e gente teimosa faz dinheiro.
É um adendo, mas quero registrar alguns exemplos disso. O primeiro deles é a MMT. 2019, 2020, 2021, só se falava sobre isso. As heterodoxias eram na linha de que imprimir dinheiro não importa, dívida pública não importa, que o valor do dinheiro deriva da possibilidade de pagar imposto com ele e pronto. E que contrair dívida era uma forma de enxugar a economia e então a gente não precisa se preocupar tanto com o efeito inflacionário de políticas expansionistas e particularmente com o Quantitative Easing (QE). Em grande medida era o que a gente estava vendo nos últimos anos, mas o espaçamento entre causa e consequência é traiçoeiro, e saber rejeitar o convite para preencher o vazio da ausência de explicação para o que está acontecendo atualmente com qualquer porcaria é uma habilidade essencial para sobreviver no mercado.
Falando em preencher o vazio do desconhecimento com porcaria, eu tenho uma hipótese sobre porque que demorou tanto pra gente ver inflação com tanto dinheiro inundando o mundo. Tem a ver com o fato de que o dinheiro não estava indo, na média, para aqueles que sobrecompram os produtos que compõem os índices de inflação mais conhecidos. Se existissem índices amplamente divulgados que medem o avanço da inflação em artigos de luxo, imagino que a nossa conversa teria sido outra nesse período inteiro. Fecha o parêntesis de dentro.
E fechando o de fora, o dado de deflação mensal nos EUA também veio acalmar os ânimos heterodoxos de muita gente (nosso segundo exemplo do efeito do descasamento entre a expectativa da velocidade de causa e efeito e a realidade desse descasamento). Era cotidiano encontrar releituras igualmente coerentes e fantásticas a respeito do porque que a inflação não estava abaixando, desde atualizações nas taxas de juros neutro, a argumentos do porque que juros mais alto, na verdade geram pressões inflacionárias.
Esse argumento do juro neutro é particularmente interessante. Juros neutros, juros de equilíbrio, taxa neutra de juros, é uma variável não observável que representa o zero da política monetária. Ela não existe na natureza e precisa ser inferida através de algum modelo que use preços de tela ou dados econômicos duros para estimar o que seria essa taxa neutra corrente. O papel do esforço sistemático diante de um ambiente são incerto quanto o da nossa indústria, onde a principal métrica de resultado (preço) é fruto das expectativas de alguns milhões de pessoas, é perfeitamente louvável. Contudo, de nada adianta se o seu primeiro instinto quando inundado pela distância entre expectativa e realidade for revisitar premissas relevantes do modelo de modo a acalentar a angústia de não se sentir no controle sorbe o que está acontecendo. Modelos são representações imperfeitas da realidade e é nas premissas que reside o risco de subjetividade dos modelos.
Estudar o passado é completamente diferente de viver o presente. O passar do tempo é lento demais, e é muito difícil ter a dimensão do que é estar errado por três meses apenas olhando um gráfico de drawdown. É natural e saudável se questionar sobre até onde vai a capacidade preditiva de um modelo, o problema é quando esse modelo passa a cumprir apenas o papel de atribuir à sua intuição um caráter técnico, científico. Aquele viés confirmatório gostoso, parceiro inalienável de Krauss (seu colega ANCAP, lembra dele?), aí não tenha dúvida que mais atrapalha do que ajuda.
Aí foi isso, parece que a política monetária está funcionando do jeito que sempre funcionou e as economias estão caminhando para onde devem. Qual será a preocupação que vai assumir dessa vez?